转- 美联储上星期公布QE政策的解读

紫光

以下仅为个别专家的个人观点：
美联储在众所周知的量化宽松(QE)政策(通常被视为“印钞票”)方面迈出了一大步：突然宣布大规模扩展其资产负债表。在之前的资产购买计划基础上，美联储宣布准备额外购买7500亿美元GSE抵押支持资产、1000亿到2000亿美元其它政府机构支持债券、3000亿美元国债，总额高达1.25万亿美元。当然，数额是惊人的，而且此举实际上将导致货币供应明显增加。
7 I+ Q- G- ~7 o6 v" P) r美联储为什么选择在这个时候采取上述举措，要达成什么目标？包括我在内的很多市场分析师曾认为，美联储在决定是否开始实施QE之前，将等到TALF(定期资产支持证券贷款工具，推出的初衷是为了恢复诸如汽车贷款、信用卡等的消费信贷)的执行。因此，美联储在此时推出上述计划，最初被视为美国经济远差于预期的一个信号。之所以这样是因为，阴谋论者会说“美联储知道一些我们不了解的事情”。但更大的可能性则是，美联储如果推迟行动时间可能带来更大的威胁。而现在大胆出击，则可能阻止经济出现更严重的恶化。美国财政部采取的种种努力是为了稳定银行业，美联储与此同时推出的措施(传统的降息工具已经山穷水尽)，旨在推低消费者贷款利率。
购买美债推高国债价格/推低殖利率，打压了用于设定从房贷、信用卡到营运资金贷款的所有种类消费者和企业贷款的利率。美联储的预想是：贷款利率下降将支持消费者支出，尤其是将提振房贷再融资。美联储此举意在通过允许有麻烦的业主以更能承受的利率水平再融资、打破从违约到止赎的恶性循环(这样的周期导致房价下跌，从而带来更多的违约和止赎), 达到稳定房屋市场的目的。偿付能力较强的业主同样可能以较低的利率来再融资，从而增加每月存款，这可能转化为更多的个人支出。总而言之，希望借贷成本降低，能够创造更多的消费。
但现实却要复杂得多。银行和金融企业的贷款意愿增强，可能推低借贷成本。但是，这并不必然意味着消费者借款需求随之实现。许多业主正处于水深火热之中，无法再融资。另外，许多家庭仍在试图削减之前过高的负债水平。但美联储/财政部推出的种种措施，正在解决的是其可以直接影响的、信贷方面的两个因素：成本和可用信贷。而需求方面，则要看消费者如何反应(依然不确定)。总而言之，美联储有关QE的大规模举措，为未来消费奠定了良好的基础，进而为抑制当前经济低迷带来了一线希望。
美国政府的这些举措对美元的影响毫无疑问是负面的，至少短期内而言如此。不过，我认为，QE不应是美元的“丧钟”。投资者抛出美元的理由是，货币供应大幅增加削弱了每一单元美元的价值。这种供需理论对“硬商品”奏效，但对货币却不然，因为后者是一种相对价值工具。你在抛出一种货币的时候，也在买进另外某种货币。而在目前，投资者替代美元的意愿并不特别强烈。另外，导致美元暴跌的部分原因则在于美联储声明中的“意外”成分。尽管美联储在去年12月会议之后就声称，可能购买国债。但正如我前文所说的那样，推出的时间却出乎市场的意料。在有意外消息冲击市场时，投资者反应过激也在情理之中。一旦恢复理性并更好的消化了消息，市场的原始反应通常会发生逆转。不过当前，许多机构投资者措手不及，并且仍持有过量美元多头，这样的现状可能导致美元继续上演沽售行情。
为什么美元跌幅可能不会太大：  
% N, j+ H8 x% X太多的财经媒体匆忙给美元“发讣告”，一些媒体宣告美元丧失了储备货币地位。但实际上，美联储只是追随了英国央行、日本央行和瑞士央行这三家都已经实施了QE的央行的脚步。而且，从GDP角度来看，日本央行购买政府债券的规模比美联储更大。相对价值理论表明，如果这些国家都在以几乎相当的规模印钞票，那么，它们的相对汇率不应受到严重影响。那些没有“拥抱”QE的货币又如何呢？除了欧洲央行这样尚未实施QE的国家货币之外，其它货币都可以运用相对价值理论。而欧洲央行也可能很快踏上这条道路。德国央行行长韦伯今天指出，仅仅依赖降息不能结束金融危机。他的讲话隐晦地指向“非传统宽松政策”。这也是欧洲央行方面对QE所做的评论。欧洲央行内部对是否降息到1%之下，看来存在分歧。这表明，欧洲央行4月2日宣布降息到1%的同时，可能伴随着QE声明。  
# [* s. d- `, F6 Y9 i* A- n从相对成长前景来看，QE对美国房屋市场和消费的潜在刺激作用，整体上指向美国经济可能比其它国家更快复苏。而欧洲、日本和英国经济前景继续恶化。从利率角度衡量，美联储QE政策导致美债与其它国家基准国债之间的利差达到50个基点左右，相当于意外降息50个基点。利差的这种变动大致可以转化为汇率价值约4.5/5.5%的变化幅度，这也正是美元上周的跌幅。但是这些利差的变化业已开始向利多美元的方向收窄。如果市场开始将欧元区QE计入汇率中，利差则将进一步朝利好美元的方向缩小。
( P9 P' f1 G, H1 l" I% J: ^最后，美元暴跌导致商品价格飙升，正如2008年上半年呈现的“剧情”那样。而最终结果就是个人消费大幅萎缩，并拖累美国经济在2008年四季度进入衰退。希望政策决策人士已经接受了教训，当然对这点你也不能太过肯定。我在这里想提醒大家，已然 “使出浑身解数”应对当前危机的美国财政部和美联储，很有可能入市干预，阻止美元显著下挫。美元暴跌对经济的提振作用有限，却将推高商品价格，并导致食品和能源通胀削弱任何对非基本个人消费的推动作用。而且，欧洲央行当然也不希望看到欧元过度升值。同时，英国与澳大利亚、新西兰对本币的态度也如出一辙。日本也从来不“介意”日元贬值。因此，七国集团联合干预提振美元就具有了现实基础。问题在于，干预发生之前，情况通常要变得非常极端才行。不过我对全球协作进入一个新时代的前景抱有乐观的看法，积极的政策也可能很快得到回应。
; h# f7 m8 n! Q; ^* k% p$ K总之，我并不认为美元将延续当前跌势。对商品反弹的前景，我也保持异常谨慎的态度。全球经济正在衰退，商品需求也并没有奇迹般地摆脱这种前景的束缚。实际上，波罗的海干散货运价指数(衡量全球贸易的指标)在最近七个交易日内连续下跌。这为全球经济前景的悲观看法找到了新的依据，而不是反过来，证明前景正在改善。

YZSUNNY

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