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各位,还是系紧我们的安全带吧,因为股市的颠簸短期之内恐怕是不可能结束了。( b8 y0 f3 {+ ~4 l; r. Q
& B+ P, x$ a0 W' D; Q* K 事实很可能是恰好相反,我们在未来还将看到更多的波动,就像过去几个月所经历的那样,就像周一和周二发生的那样——周一,整个美国股市2680亿美元人间蒸发,周二,却又有2710亿美元从天而降。
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8 J/ T1 j% S, ~# u3 U" N: S 至少,廷特(Lawrence G. Tint)是持这种观点的。廷特是Quantal International的董事长,他的公司专门为机构投资者提供风险模型服务。5 |0 N# J+ H7 e6 ~
) [5 g9 ~) n( ]& M- ^8 H( M 在接受采访时,廷特预言,只要没有任何一个主要资产门类可以提供富有吸引力的长期回报,股市这种超乎寻常的高波动性局面就将一直持续下去。
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在这种景况之下,股市和投资者其实就像是一对怨偶。投资者之所以还继续持有股票,并不是因为他们对股市的长期回报率多么看好,而是因为他们实在是找不到更好的选择。
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廷特质问道:“如果一个投资者选择卖出股票,那么他又该拿钱买进什么?”相对于股市而言,唯一的一个足够大的替代选择是债市,而后者的预期真实回报率现在已经是负数。1 s) l* D! v8 W/ T% i K# d
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廷特指出,这种奇特局面造成的结果就是,支持今日股市水平的,与其说是基本面,还不如说是投资者心理。投资者的喜怒无常既已经是众所周知,今日的市场自然就“极为罕见地受到了投资者情绪波动的操控”。# V+ F( z2 s$ Q6 G, {2 @% J
: K @6 t1 I% F 在廷特的提醒之下,我自然想到了将今日的股市和债市拿来与历史进行比较。我借重了耶鲁大学教授席勒(Robert Shiller)的数据库,后者能够提供最早1871年以来的股市行情、企业盈利、通货膨胀和长期债券收益率等各种数据。$ D1 `7 w& a/ S
3 @9 ?6 p; ~2 Q, d; {7 K0 l6 t 结果我发现,在过去一百四十年间,当债市的预期回报如此之低的时候,席勒计算的股市市盈率水平从来就没有达到过今天这样的高度。换言之,廷特所谓缺乏合适的股票替代品的情况,可说是史无前例的。* k' N0 z0 K4 k
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事实上,在这近一个半世纪的时间当中,只有25%的时候,市盈率是要高过现在的——尽管今日的市场4月以来已经遭受了不小的打压。我们不妨来看看,在席勒计算的市盈率格外高的时候,长期利率都处于怎样的位置:6 o7 z2 O7 E3 k3 g. z9 j! x
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2000年年初,市盈率处于史上最高点,当时正是互联网泡沫破灭的前夜。十年期国债收益率当时是6.7%,扣除通货膨胀因素,真实收益率3.9%。
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9 s$ H0 _6 z5 J# r5 R, l8 J, D 1929初秋,即1929年股市大崩盘的前夜,这是席勒计算出的市盈率的第二高点出现的时间。当时,长期债券的名义收益率为3.4%,考虑到那时的通货膨胀是极端低迷的,真实收益率应该接近3%。
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/ o" b( n" z ?4 J, Z 相反,今天,十年期国债的真实预期回报率已经是负数。事实上,如果我们将消费者价格指数的涨幅减去的话,当前十年期国债真实收益率为-2.3%。; _$ h% \" L) d4 ]0 d \: a9 o5 [
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这幅画面未免丑陋。' x5 q ?& U" L" K# p: G$ f
4 ]0 W# m0 @2 ~6 \ 如果一定要强求某种短期慰借,那也只能是,这些因素主要影响的,是市场的长期回报率。比如说,席勒版本的市盈率数字,其预测最准确的时间段是十年左右。& k+ L2 n! ^4 Y' y2 a( w0 `
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考虑到市场和投资者的情绪一样易于受到感染,或许凯恩斯的所谓“动物精神”还能够支持着市场在一段时间之内继续撑下去。
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" N+ Z8 y2 c! D$ ^ 然而,还是廷特的结论说得好:“很难想象,这个十年会不是一个令人失望的十年——无论股票还是其他资产门类的投资者都逃不过。”(子衿) |
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