希腊会否成为雷曼兄弟第二

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　　债券交易者和欧洲央行的官员们至少在一件事情上已经达成了共识，即对希腊债务的重组很可能造成一场投资者中的大恐慌，就像当初雷曼兄弟倒台之后发生过的那一幕。

- u) b1 j4 F% G, W　　然而，其他一些人却表示不能苟同。这些人强调，希腊的债务总规模约为3300亿欧元，即4730亿美元，虽然对于这个国家而言是不能负担之重，但是诸银行和机构却还是有能力承受相应的损失，而不至于让世界金融体系遭受重大冲击的。
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# @9 j2 e) c' e5 i0 F0 D% q　　只是无论如何，在过去一周当中，将希腊和雷曼兄弟相提并论的说法还是愈来愈多地出现了。这一周，全球金融市场的日子过得委实不轻松，这在一定程度上也和德国方面的刺激有关——德国坚持主张，私营投资者也应参与到对希腊的第二轮救援当中，这样才能克服一些欧洲央行无法克服的障碍。
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6 d6 K4 B& l1 i3 b9 l　　“这担心是非常正当的。”惠誉国债评级部门主管瑞雷(David Riley)认为，“可能出现的确实是大麻烦——我们可能将会看到一场倒债事件，这将形成巨大的冲击，事件不仅仅可能发生在那些无足轻重的外围国家，甚至可能会发生在西班牙这样的重镇。”

　　具体的逻辑应该是这样的：尽管银行和其他投资者过去一年当中已经想方设法大量削减了持有的希腊投资，但是如果他们被迫接受损失，评级机构又宣布希腊倒债，投资者就将开始进入恐慌卖出状态。他们将卖出那些同样处于债务危机之下的国家，如葡萄牙、爱尔兰、西班牙和意大利的债券，甚至那些财务状况较好的国家也会遭受池鱼之殃。事实上，在仓促退场的过程中，哪怕是那些流动性较好的资产，也难保无恙，比如高品质企业债券，甚至还有美国和新兴市场的股票，这一点已经被2008年雷曼倒台之后的历史证明了。
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! V: z9 z2 ~! ~* }　　当然，将欧洲债务危机和雷曼兄弟倒台之后的事情相提并论，其实并不妥当。当年不仅仅是银行、对冲基金和保险公司立即陷入困局，而且在更广大的层面上，全球经济也遭受了重创。

　　分析师指出，全球金融体系在过去也经历过若干次债务危机，包括1998年俄罗斯债务危机，以及2001年阿根廷债务危机等。

7 }5 c3 v9 q0 n9 P! K5 e　　此外，鉴于希腊倒债的可能性已经存在了太长的时间，金融机构都有充分的机会来削减手中持有的希腊债券。不过，这一过程也就意味着私营部门将他们大量在希腊和其他欧洲问题国家的投资转到了公立的实体手中，比如欧洲央行或者国际货币基金组织。这一大前提之下，当发生债务重组，为其买单的就不仅仅是私营投资者，而是全部纳税人。
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　　有意无意地，监管部门也在利用害怕又一次雷曼危机发生的恐惧心理，警告称如果这样的局面出现，哪怕是超级安全的货币市场基金也会变得不再安全，不再毫无风险可言。
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　　根据惠誉最新的报告，截至2月，美国44.3%的初级货币市场基金都投资于欧洲银行的短期债券。这些机构当中的一部分，如德国银行和巴克莱，并不持有危险的希腊投资。不过，另外一些法国银行，如法兴银行、法国农业信贷银行和法国巴黎银行，则确实持有希腊债券，总额度大约有85亿欧元，在巴黎银行和法兴银行那里，希腊债券占据了一级资本的大约10%。
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! Q. u, J$ y. N9 l　　本月，波士顿联储总裁罗森格伦(Eric S. Rosengren)就发出警告，称美国货币市场基金投资组合持有的大量欧洲银行投资正面临着类似雷曼兄弟的风险，一旦欧洲出现倒债，恐慌之下的投资者就会立即撤出全部资金。

) c. U5 u9 y/ s' A# ~; x　　他在斯坦福讲话时指出：“一旦欧洲发生出乎预料的国际金融问题，货币市场共同基金就可能会遭受到严重冲击。”

  [2 N6 Y. J3 o/ ^, r  X  h: J　　认为欧洲银行，而不是美国银行，在希腊倒债之后将受到重创的想法使得那些相信潜在危机可以控制的分说变得苍白。不过，根据The Street Light财经博客近期的分析，这样的想法其实是存在错误的。如果希腊真的出了大麻烦，真正不得不向欧洲各大机构支付倒债保险赔付的，其实主要还是美国银行和保险公司。
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　　这一博客引用了国际清算银行的最新数据，指出，一旦希腊倒债，直接债权人将承担70%的损失，而信贷违约保险则将承担余下的部分。这就是说，如果考虑到信贷违约保险问题，美国暴露在危机火力之下的资金额度就会从73亿美元猛增到414亿美元。

　　当然，值得指出的是，这些数字无论如何都不能与当年美国国际在美国房地产市场上豪赌的规模相提并论——正是那豪赌导致了该公司的崩溃。可是，这终归还是个提醒，告诉我们和当年雷曼兄弟事件时一样，除了各种直接联系之外，还有各种间接联系存在于投资者和希腊乃至于欧洲其他国家之间。

　　目前，问题的焦点之一在于德国能否接受希腊债券展期，即要投资者将较短期的希腊债券转换成较长期债券的安排。如果这种安排能够被接受，私营银行将遭受怎样程度的损失，目前还是个未知数。

* U, J3 f, w& f" Q　　评级机构已经认定，如果有迹象显示银行将被迫参与展期，就意味着将发生“悲剧式的债券转换”，而这本质上是违反了希腊和债权人之间最初谈定的条款。

, ~6 l3 q+ o% c8 u: v3 Q( S　　不过，对于许多投资者而言，这些合约细节之类都是与他们不相干的。在他们看来，问题其实非常简单，就是希腊何时会倒债——而不是是否会倒债。他们已经准备好面对雷曼兄弟事件之后的那种恐慌了，他们相信那是一定要到来的。
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　　SG Alpha是一支投资欧洲新兴市场的对冲基金，其负责人格鲁斯卡(Steffen Gruschka)强调：“这可不仅仅只是希腊的问题，还将对西班牙和意大利的信用违约掉期产生影响。总之，我们将看到一场多米诺效应。”
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　　格鲁斯卡表示，他已经全面削减了自己的股票投资，目前他投资组合当中大约七成都是现金。
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) N. v& o' Q9 w: w9 y　　上周五，美国股市出现卖压，道琼斯工业平均指数近三个月以来首次跌破1万2000点，这就意味着，和格鲁斯卡一样起动避险机制的人颇有不少——对于那些高风险高回报的资产，如股票、大宗商品和高收益率债券等，投资者的胃口已经不如以前了。

　　事实是，这样一种趋势还能从其他数据当中得到证明。

* D3 R6 J- N: W2 ~　　共同基金资金流量数据提供商EPFR的数据显示，美国股票基金和新兴市场股票基金在6月的第一周当中都出现了持续的投资净流失。这一周当中，投资者从股票基金中净撤资77亿4000万美元，向低风险债券基金净投资59亿8000万美元，后者是近四十七周以来的纪录。

' w9 E  C1 u+ u# j* g) a　　在一些人看来，这其实是进一步思考的提示。他们在想的是，在欧元区之外的那些大型经济体，如英国、日本甚至美国，其实也面对着一方面经济增长乏力，一方面还必须削减赤字的挑战。
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7 d2 i0 S, Z+ y　　“我们对希腊关注过度了。”詹恩(Stephen Jen)是一位广受推崇的货币专家，目前正在筹划自己的对冲基金，他表示，“你可以救援希腊，但是要救援美国和日本，那得多少钱才成？”(子衿)

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